авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ РОССИЙСКАЯ БИБЛИОТЕКА - WWW.DISLIB.RU

АВТОРЕФЕРАТЫ, ДИССЕРТАЦИИ, МОНОГРАФИИ, НАУЧНЫЕ СТАТЬИ, КНИГИ

 
<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ

Pages:     | 1 ||

Статистическое исследование роли дивидендов в российской экономике

-- [ Страница 2 ] --
  1,0 1,005 1,01 1,015 1,02 1,025
0,03 38.0 44.0 51.8 61.9 75.3 93.3
0,04 29.5 33.2 38.0 43.9 51.6 61.6
0,05 23.8 26.4 29.4 33.2 37.9 43.8
0,06 20.0 21.7 23.8 26.4 29.4 33.2
0,07 17.1 18.4 20.0 21.7 23.8 26.3
0,08 15.0 16.0 17.1 18.4 20.0 21.7
0,09 13.3 14.1 15.0 16.0 17.1 18.4
0,10 12.0 12.6 13.3 14.1 15.0 16.0
0,11 10.9 11.4 12.0 12.6 13.3 14.1
0,12 10.0 10.4 10.9 11.4 12.0 12.6
0,13 9.2 9.6 10.0 10.4 10.9 11.4
0,14 8.6 8.9 9.2 9.6 10.0 10.4

Одним из важных звеньев рыночной экономики является рынок срочных контрактов – фьючерсных и опционных – оборот которых в развитых странах значительно превышает объём торгов на рынке базового актива. Срочный рынок появился и у нас в стране, когда в октябре 1992 года начались торги фьючерсами на доллар США на Московской товарной бирже.

Объем торгов на срочном рынке РТС (FORTS) стремительно увеличивался в последние годы: в октябре 2002 г. объем торгов фьючерсами составил 263,8 млн. долларов США, опционами – 5,4 млн. долларов США, а в октябре 2007 г. объем торгов фьючерсами составил 29,7 млрд. долларов США, опционами – 8,9 млрд. долларов США.

В диссертации произведены расчёты справедливой стоимости фьючерсов на акции крупнейших российских корпораций, торгуемых на FORTS (ОАО "ГМК "Норильский никель", ОАО “Газпром”, ОАО “Лукойл”), и опционов на фьючерсы на эти же акции при различных значениях дивидендов: фактическом дивиденде, выплаченном за предыдущий год, а также дивидендах, изменённых как в большую, так и в меньшую стороны по сравнению с фактическим значением (примерно в 5-6 раз). Таким образом, для каждой корпорации определены три цены фьючерса, которые были сопоставлены с фактическими котировками фьючерса, сложившимися за период обращения контракта на РТС. Аналогично определены три цены опциона, которые также были сопоставлены с фактическими котировками опциона на РТС.

Расчетные цены на опционы получены по формуле Блэка-Шоулза, которая для опционов европейского типа (дающих право купить или продать определённое количество базового актива по определённой цене на определённую дату в будущем) имеет вид:

(3),

где (4),

(5),

где C0 – текущая стоимость опциона на покупку; S0 – курс базового актива на момент оценки стоимости опциона; N(d) – вероятность того, что значение нормально распределённой переменной меньше d; X – цена исполнения опциона при покупке базового актива (в будущем); – годовая дивидендная доходность базового актива; r – безрисковая процентная ставка на срок, равный сроку истечения опциона; T – промежуток времени до срока истечения опциона (в годах); – стандартное отклонение непрерывно начисляемой доходности подлежащего актива.

На формулу (3) был наложен ряд ограничений, учитывающих специфику российского рынка, в т.ч. исключается отказ от исполнения опциона. Именно поэтому сделано допущение, что исследуемые опционы являются опционами европейского типа.

На рис. 4 показаны фактическая и рассчитанные по формуле Блэка-Шоулза цены на опцион на покупку фьючерса на акции ОАО “Лукойл” при изменяющейся величине дивидендов на акции.

Аналогичные результаты были получены при расчете справедливой цены на опционы на покупку фьючерсов на акции ОАО “Газпром” и ОАО “ГМК “Норильский никель”. Согласно расчетам, произведенным по формуле Блэка-Шоулза, все рассмотренные опционы являются несколько переоценёнными, хотя расчётная цена хорошо описывает общую динамику цен.

 Цены опциона на фьючерс ОАО

Рис. 4. Цены опциона на фьючерс ОАО "Лукойл", руб.

Как показало исследование, инвесторы, применяя производные инструменты, не ориентируются на дивидендную доходность базовых акций, а ориентируются на их курсовую стоимость. Результаты расчетов подтвердили обоснованность динамики цен производных инструментов российского финансового рынка с использованием формулы ценообразования фьючерсов и формулы Блэка-Шоулза, применяемых на иностранных рынках.

В диссертации произведен статистический анализ доходности акций (дивидендной и курсовой), коэффициента “цена/доходность” и скорости оборачиваемости акций на фондовых биржах разных стран. Скорость оборачиваемости является характеристикой ликвидности и емкости фондового рынка, т.е. способности рынка принимать деньги инвесторов. Исследуемые показатели были рассчитаны для ведущих фондовых бирж различных стран по данным Всемирной ассоциации фондовых бирж. На рис. 5 представлена дивидендная доходность ведущих фондовых бирж ряда зарубежных стран и России.

 Дивидендная доходность некоторых-11

Рис. 5. Дивидендная доходность некоторых иностранных и российского фондовых рынков, %

Для анализа тенденций изменения вышеперечисленных показателей, временные ряды их значений за 1990-2006 г.г. по 12 иностранным биржам были разбиты на кластеры. Анализ показал, что аналогичные ряды показателей российских бирж существенно отличаются от рядов-представителей любого из полученных кластеров.

Таким образом, динамика показателя дивидендной доходности российского рынка в значительной степени отличается от динамики аналогичного показателя иностранных рынков.

Третья глава “Статистический анализ роли дивидендных выплат на микро- и макроэкономическом уровнях” посвящена анализу взаимосвязи нормы дивидендных выплат и других финансовых коэффициентов компаний, сравнительному исследованию динамики совокупных дивидендных выплат и ключевых макроэкономических показателей, а также экономической интерпретации выявленных статистических связей, что дало возможность охарактеризовать роль дивидендов в современной российской экономике.

В диссертации проведен коэффициентный финансовый анализ крупнейших российских корпораций по итогам их деятельности за 2005 год. При этом наибольшее внимание уделено финансовым показателям, характеризующим уровень дивидендных выплат. Проанализирована динамика изменения финансовых коэффициентов ряда крупнейших российских корпораций за 2000-2005 г.г., для чего отобраны 18 сопоставимых компаний, по которым имеется информация за весь исследуемый период.

Финансовые коэффициенты рассчитаны по данным финансовой отчётности компаний по МСФО. В отличие от российских стандартов МСФО позволяют сопоставить активы и финансовые результаты корпораций с акционерным капиталом.

На рис. 6 показана динамика изменения за 2000-2005 годы годовой суммарной прибыли этих корпораций, принадлежащей акционерам, и годовой суммы объявленных (начисленных) дивидендов.

Рис. 6. Динамика прибыли, принадлежащей акционерам, и дивиденды по рассматриваемым крупнейшим российским компаниям (2000г.=100)

По рис. 6 видно, что в рассматриваемом временном интервале произошел рост как прибыли, принадлежащей акционерам, так и величины объявленных (начисленных) дивидендов российских корпораций. Причем, дивиденды возрастали более высокими темпами, что свидетельствует об улучшении корпоративного управления.

Регрессионная модель финансового коэффициента “цена-доходность” строилась по данным n=33 крупнейших российских компаний за 2005 г., каждая из которых характеризуется k=19 финансовыми коэффициентами.

Коэффициент “цена-доходность” отражает соотношение между среднегодовой рыночной капитализацией компании и прибылью, принадлежащей акционерам. Рассчитанный таким образом коэффициент несколько отличается от традиционного метода его расчета, поскольку в данном случае в числителе используется среднегодовая капитализация, а не капитализация на конец года. За счёт этого улучшается сопоставимость показателей прибыли и капитализации.

Регрессионное уравнение, полученное с помощью пошагового алгоритма с включением переменных, имеет вид:

(6),

(7,77) (4,46) (-4.7) (-6,86)

; ,

где – коэффициент “цена-доходность”;

x1 – коэффициент дивидендных выплат, показывающий долю дивидендов в прибыли компании, принадлежащей акционерам;

x2 – коэффициент ликвидности – отношение оборотных активов к краткосрочным обязательствам;

x3 – рентабельность активов, равная отношению прибыли (до вычитания налога на прибыль и прибыли дочерних компаний, принадлежащей их миноритарным акционерам) к сумме оборотных и внеоборотных активов;

x4 – норма инвестирования, равная отношению величины чистых денежных средств, использованных в инвестиционной деятельности, к прибыли (до вычитания налога на прибыль и прибыли дочерних компаний, принадлежащей их миноритарным акционерам). Данный коэффициент показывает, не потребляет ли компания больше средств, чем создаёт.

Уравнение (6) построено на основе нормированных значений зависимой и объясняющих переменных. Оно объясняет 82% всей дисперсии зависимой переменной.

Значения F и t-критерия свидетельствуют о значимости при =0,05 уравнения регрессии и его коэффициентов.

Из уравнения регрессии следует, что наиболее сильное влияние на коэффициент “цена-доходность” оказывают норма инвестирования и коэффициент дивидендных выплат, причем с ростом уровня дивидендных выплат коэффициент “цена-доходность” увеличивается, а с ростом нормы инвестирования – уменьшается. Такая взаимосвязь между показателем “цена-доходность” и нормой инвестирования объясняется тем, что чем выше величина денежных средств, используемых компанией в инвестиционной деятельности, тем меньше дисконтированная величина будущих свободных денежных потоков, следовательно, ниже оценка компании участниками рынка и меньше значение коэффициента “цена-доходность”. Это вполне согласуется с формулой (1). Рост дивидендных выплат способствует повышению рыночной капитализации компаний, что отражается также формулой (2). Эти две формулы и регрессионное уравнение (6) отражают один и тот же факт – влияние дивидендов на рыночную оценку компаний, что является свидетельством движения российского рынка к эффективному состоянию.

Уравнение (6) характеризует взаимосвязь коэффициента дивидендных выплат и других финансовых коэффициентов на микроуровне. Исследование взаимосвязи показателей на макроуровне осуществлено путем статистического анализа рядов значений 48 макроэкономических показателей за 7 лет (2000-2006 г.г.), исчисленных в процентах к единой базе (2000 г.).

С помощью кластерного анализа указанная совокупность показателей была разбита на 6 групп по алгоритму K-средних. Наибольший интерес для исследования представляет кластер, куда вошли 5 показателей: начисленные дивиденды по сопоставимому кругу компаний; денежная масса M2; объем кредитов, предоставленных банками организациям и физическим лицам; среднесуточное значение индекса РТС; международные резервы Российской Федерации.

Рис. 7. Динамика дивидендов и индикаторов финансового рынка

(2000г.=100)

Таким образом, динамика дивидендов имеет высокую степень общности с индикаторами финансового рынка. Отсюда следует вывод, что, принимая решения о выплате дивидендов, корпорации ориентируются не только на собственные финансовые результаты, но в значительной степени – на состояние финансового рынка, которое находится под влиянием массы присутствующей на нем ликвидности.

В определенной степени это обусловлено двойственной природой дивидендов. С одной стороны, дивиденды – часть прибыли, и в этом качестве они являются “остаточной” экономической величиной, связанной с финансовыми результатами деятельности компаний. С другой стороны, дивиденды – необходимая выплата акционерам, обязательность которой поддерживается кодексом корпоративного управления, а ее динамика связана с ожиданиями инвесторов на фоне текущей конъюнктуры финансового рынка.

Суммарная величина дивидендов и денежная масса изменяются однонаправлено, то есть на макроэкономическом уровне дивиденды находятся под влиянием общего уровня цен и инфляции. С другой стороны, взаимосвязь коэффициентов дивидендных выплат и “цена-доходность” означает, что величина дивидендов является важнейшим ценообразующим фактором на акции конкретных компаний. Данное обстоятельство является бесспорным признаком справедливого ценообразования на российском фондовом рынке. В этом состоит микроэкономическая роль дивидендов, которая подтверждена проведенным статистическим анализом. Показано также, что хотя дивидендные политики российских компаний схожи, доля чистой прибыли, выплачиваемая акционерам, у разных компаний даже одного вида экономической деятельности различна. Это значит, что в настоящее время абсолютная масса дивидендов имеет для компаний большее значение, чем их доля в прибыли.

Макроэкономическая роль дивидендных выплат заключается во влиянии этих периодических платежей на капитализацию всего российского рынка в целом, что оказывает положительное воздействие на приближение рынка к эффективному состоянию и развитию экономики России.

В заключении диссертации обобщены результаты проведенного исследования, сформулированы основные выводы и рекомендации.

По теме диссертации опубликованы следующие работы:

  1. Ульянов А.И. О динамике дивидендных выплат крупнейших российских корпораций // Вопросы статистики. – 2008. – №1. – 0,9 п.л.
  2. Ульянов А.И. О дивидендной и курсовой доходности на российском фондовом рынке // Тезисы докладов Всероссийской научной конференции молодых ученых, аспирантов и студентов: Прикладные аспекты статистики и эконометрики (МЭСИ, апрель 2006 г.). – М.: МЭСИ, 2006. – 0,1 п.л.
  3. Ульянов А.И. О взаимосвязи коэффициента “price-earnings” с уровнем дивидендных выплат. Сборник научных трудов научно-практической конференции “Научные исследования в области экономики, информационных технологий и юриспруденции с использованием технологий E-Learning”, – М.: МЭСИ, 2007. – 0,3 п.л.
  1. Ульянов А.И. О роли дивидендов и процентной ставки в ценообразовании опционов // Математико-статистический анализ социально-экономических процессов: Межвузовский сборник научных трудов, выпуск 3. – М., МЭСИ, 2006. – 0,3 п.л.
  2. Ульянов А.И. О динамике дивидендной доходности фондовых рынков разных стран // Математико-статистический анализ социально-экономических процессов: Межвузовский сборник научных трудов, выпуск 5. – М., МЭСИ, 2008. – 0,1 п.л.
  3. Ульянов А.И. О взаимосвязи дивидендов с некоторыми макроэкономическими показателями // Математико-статистический анализ социально-экономических процессов: Межвузовский сборник научных трудов, выпуск 5. – М., МЭСИ, 2008. – 0,2 п.л.


Pages:     | 1 ||
 








 
© 2013 www.dislib.ru - «Авторефераты диссертаций - бесплатно»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.