авторефераты диссертаций БЕСПЛАТНАЯ РОССИЙСКАЯ БИБЛИОТЕКА - WWW.DISLIB.RU

АВТОРЕФЕРАТЫ, ДИССЕРТАЦИИ, МОНОГРАФИИ, НАУЧНЫЕ СТАТЬИ, КНИГИ

 
<< ГЛАВНАЯ
АГРОИНЖЕНЕРИЯ
АСТРОНОМИЯ
БЕЗОПАСНОСТЬ
БИОЛОГИЯ
ЗЕМЛЯ
ИНФОРМАТИКА
ИСКУССТВОВЕДЕНИЕ
ИСТОРИЯ
КУЛЬТУРОЛОГИЯ
МАШИНОСТРОЕНИЕ
МЕДИЦИНА
МЕТАЛЛУРГИЯ
МЕХАНИКА
ПЕДАГОГИКА
ПОЛИТИКА
ПРИБОРОСТРОЕНИЕ
ПРОДОВОЛЬСТВИЕ
ПСИХОЛОГИЯ
РАДИОТЕХНИКА
СЕЛЬСКОЕ ХОЗЯЙСТВО
СОЦИОЛОГИЯ
СТРОИТЕЛЬСТВО
ТЕХНИЧЕСКИЕ НАУКИ
ТРАНСПОРТ
ФАРМАЦЕВТИКА
ФИЗИКА
ФИЗИОЛОГИЯ
ФИЛОЛОГИЯ
ФИЛОСОФИЯ
ХИМИЯ
ЭКОНОМИКА
ЭЛЕКТРОТЕХНИКА
ЭНЕРГЕТИКА
ЮРИСПРУДЕНЦИЯ
ЯЗЫКОЗНАНИЕ
РАЗНОЕ
КОНТАКТЫ


Pages:     | 1 || 3 | 4 |

Исследование направлений совершенствования организационных форм реинвестирования ипотеки

-- [ Страница 2 ] --

Другим видом ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, являются облигации. Это общее долговое обязательство эмитента, обеспеченное ипотечными кредитами. Как правило, дата погашения и сроки периодических платежей установлены заранее: в определенные сроки выплачиваются проценты, а основной долг погашается по истечении ее срока. При этом выплаты по облигациям напрямую не связаны с платежами по ипотечным кредитам. Так, если, приобретая переводные ценные бумаги, инвестор становится владельцем определенной доли в пуле ипотечных кредитов, то в модели с облигациями ипотечные кредиты (и генерируемые ими доходы) принадлежат эмитенту, а сами ценные бумаги - инвесторам. Все это делает такие облигации более схожими с традиционными корпоративными бумагами, чем с бумагами типа pass-through. Основным отличием облигаций, обеспеченных ипотекой, от корпоративных является их особый залоговый механизм. При этом обеспечением могут служить не только ипотечные кредиты, но и переводные ценные бумаги, выпущенные на базе закладных.

В последнее время для расширения круга инвесторов был создан новый финансовый инструмент - разновидность ипотечных бумаг, а именно, «проплачиваемая» облигация (pay through bond). По сути, это та же облигация, обеспеченная ипотечными кредитами. Однако в ней, как и в бумагах типа pass-through, поток денежных поступлений по ипотечным кредитам связан с выплатами по ценным бумагам, хотя сроки платежей могут и не совпадать (например, ежемесячные платежи по кредиту трансформируются в полугодовые выплаты по облигациям).

В мировой практике применяется большое разнообразие ипотечных ценных бумаг, различающихся по типу обеспечивающих активов, гарантиям, распределению рисков и т.п. Однако существует только два принципиальных способа распределения денежных поступлений от активов ипотечных ценных бумаг. Во-первых, платежи могут быть просто пересланы владельцам ипотечных ценных бумаг после того, как будут произведены удержания за административное и сервисное обслуживание ипотечных ценных бумаг. Такие бумаги называются сквозными (pass-through) и составляют подавляющее большинство эмитированных в мире ипотечных ценных бумаг. Во-вторых, вся эмиссия ипотечных ценных бумаг может быть разделена на несколько классов. Платежи и риски могут быть перераспределены между этими классами в соответствии с некоторым набором правил структурирования и обслуживания. Такие бумаги называются структурированными ипотечными ценными бумагами.

Инвестирование в ипотечные ценные бумаги несет в себе четыре основных вида рисков: кредитный риск, риск ликвидности, риск досрочного погашения, процентный риск.

1) Кредитный риск - это риск неуплаты (несвоевременной уплаты или уплаты не в полном объеме) заемщиком обязательств по ипотечному кредиту. Кредитный риск включает две составляющие: риск дефолта заемщика и риск залога. Риск дефолта, в свою очередь, измеряется двумя критериями: финансовой возможностью заемщика погасить кредит и его надежностью. Основным критерием оценки надежности заемщика является так называемая кредитная история. Для оценки кредитной истории во многих странах создаются специализированные организации - кредитные бюро. Риск залога - это риск того, что в случае дефолта заемщика держатель ценной бумаги не сможет компенсировать свои затраты на ее приобретение за счет продажи предмета залога по ряду причин: потеря времени и средств на судебные процедуры, падение цен на недвижимость и т.д. В настоящее время кредитный риск для конечного инвестора сведен к минимуму посредством трех механизмов: обязательного страхования заложенной недвижимости; предоставления гарантии со стороны агентства (оператора вторичного рынка); установления критериев андеррайтинга заемщиков.

2) Риск ликвидности связан со снижением ликвидности вторичного рынка из-за возможности существенного спрэда между ценами покупки и продажи финансового инструмента, иными словами, это риск того, что ипотечную бумагу не удастся реализовать без потерь.

3) Риск досрочного погашения имеет место только в случае, если кредитный договор специально предусматривает такую возможность. Выделяют несколько основных причин досрочного погашения: при продаже заложенной недвижимости; в случае, когда рыночная ставка процента становится ниже ставки по кредиту; в случае реализации заложенного имущества по причине несостоятельности заемщика. Этот риск столь существенен, что цена ипотечной бумаги определяется, в том числе, и предполагаемой скоростью досрочного погашения. В последнее время для снижения риска досрочного погашения стали применяться более сложные схемы выпуска ипотечных ценных бумаг. Так, при структуризации например, по залоговым ипотечным обязательствам (выпуск разделяется на несколько траншей от А до Z. Все транши (кроме Z) получают процентные выплаты, однако, при этом все погашения основных сумм, включая досрочные, поступают в транш А. Когда транш А полностью погашен, выплаты по основному долгу начинают поступать в транш В и т.д. Транш Z называется «накопительным»: по нему не производится выплат ни по основному долгу, ни по процентам до тех пор, пока не будут погашены все предыдущие транши.

4) Процентный риск - риск изменения стоимости ценной бумаги в зависимости от рыночной ставки процента. Отметим, что неблагоприятным является как повышение, так и понижение рыночной ставки. Риск повышения процентной ставки связан с недополучением дохода и может быть смягчен при использовании переменной купонной ставки. Снижение же рыночных ставок ниже уровня процента по ипотечному кредиту усилит риск досрочного погашения, так как заемщик сможет взять «более дешевый» кредит и за счет этих средств погасить имеющийся долг, «более дорогой».

Заемщику по кредиту приходится платить как за пользование кредитом, так и за риски банка, выдавшего кредит. Любой кредит, включая ипотечный, с точки зрения инвестора (кредитора) обладает определенным риском потерь капитала и/или прибыли. Этот риск в существенной степени определяет требуемую банком доходность по кредиту, которая выражается в ставке кредитного процента. Ставка ипотечного кредита однозначно определяет доходность кредита как финансового актива. Теоретически нижним пределом доходности можно считать доходность по суверенным долгам. В России к таким инструментам относятся государственные заимствования через механизм евробондов (в валюте) и облигации федерального займа (в рублях). Чтобы скомпенсировать дополнительные риски несуверенных финансовых инструментов инвесторы требуют от них более высокую доходность.. Доходность ипотечных ценных бумаг, обеспеченных пулом из множества ипотечных кредитов, как правило ниже, чем доходность по отдельному кредиту обеспечения, вследствие снижения усредненных рисков. Это обеспечивает определенную маржу для эмитента ипотечных ценных бумаг. Задача эмитента или организатора эмиссии ипотечных ценных бумаг - снизить кредитный риск секьюритизируемых активов, которому подвергаются держатели ипотечных ценных бумаг, и таким образом достичь более высокого, по сравнению с секьюритизируемыми активами, кредитного рейтинга облигаций. Подавляющее большинство ипотечных ценных бумаг имеют очень высокий кредитный рейтинг. Причиной тому является не только обеспечение ипотечных ценных бумаг в виде залога недвижимости. Каждый эмитент максимально использует различные процедуры (организационные, юридические, кредитную поддержку секьюритизованных активов) для повышения кредитного рейтинг своих бумаг:

Организационные процедуры. Сам процесс выдачи ипотечных кредитов организован так, чтобы обеспечить высокую вероятность возврата кредита и как можно более полное взыскание задолженности в случае дефолта заемщика (государственная регистрация залога недвижимости, страхование предмета залога и т.д.).

Юридические процедуры. Важным фактором повышения кредитного рейтинга ипотечных ценных бумаг является механизм обособления секьюритизируемых активов на балансе специального предприятия - SPV (special purpose vehicle), которое обычно юридически не аффилированно с организатором секьюритизации. Это предприятие становится держателем активов и эмитирует ипотечные ценные бумаги. По уставу, оно не имеет права быть вовлеченным ни в какой иной бизнес. Таким образом, эмитированные ипотечные ценные бумаги подвержены только кредитному риску секьюритизируемых активов и никакому другому. В частности, они оказываются изолированными от бизнес-риска организатора секьюритизации. Это важный фактор, позволяющий поднять кредитный рейтинг секьюритизационных облигаций выше кредитного рейтинга организатора секьюритизации.

Кредитная поддержка секьюритизованных активов. Для снижения кредитных рисков, которым подвергаются инвесторы в ипотечные ценные бумаги (и, соответственно, повышения рейтинга этих бумаг) в транзакции секьюритизации применяются специальные меры, называемые кредитной поддержкой. Внешняя кредитная поддержка - это поддержка, обеспечиваемая сторонними организациями (государственные гарантии, страховое покрытие бондов и т.д.). Внутренняя кредитная поддержка - поддержка, обеспечиваемая организатором секьюритизации или заложенная в структуру транзакции (размер ипотечного кредита может составлять только часть от рыночной стоимости объекта залога, стоимость секьюритизированных активов превышает номинальную стоимость эмитированных ценных бумаг, производится структурирование эмиссии в несколько траншей ипотечных ценных бумаг и т.д.)

Во второй главе - «Актуальные проблемы реинвестирования ипотеки в России» - рассматривается законодательная база, организационные формы и проблемы функционирования и реинвестирования ипотеки в России.

Одной из главных предпосылок становления ипотеки в России явилось формирование частной собственности на жилье в результате приватизации, проводимой в 90-е гг. В этот период началось формирование необходимой нормативно-правовой базы. Так, право граждан на получение кредитов на строительство или покупку жилья под залог недвижимости было закреплено законом «Об основах федеральной жилищной политики», принятым в 1992 г., а в 1993 г. была принята Государственная целевая программа «Жилище», ориентированная на реформирование этой сферы. В целях расширения использования средств населения и иных внебюджетных источников финансирования в жилищной сфере в 1994 г. Указом Президента РФ было установлено, что юридические лица, имеющие права заказчика на строительство жилья, могут привлекать финансовые средства граждан с использованием жилищных сертификатов - особого вида облигаций с индексируемой номинальной стоимостью, удостоверяющих право их собственника на приобретение квартиры при покупке определенного количества сертификатов и на получение от эмитента по первому требованию индексированной номинальной стоимости сертификата. Номинал сертификатов устанавливался в единицах общей площади жилья, а также в его денежном эквиваленте. Собственник жилищных сертификатов, соответствующих не менее 30% общей площади квартиры, имел право на приобретение квартиры при условии оплаты оставшейся части ее стоимости. Как только инвестор приобретал такое количество сертификатов, которое давало ему право на полное владение квартирой, он заключал договор купли-продажи с эмитентом и получал жилье без внесения дополнительной платы.

В 1997 г. был принят закон «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним», а в 1998 г. - закон «Об ипотеке (залоге недвижимости)», в рамках которого была предпринята попытка создания удобного и простого в обращении финансового инструмента – закладной - именной ценной бумаги, удостоверяющей право владельца на получение исполнения по денежному обязательству, обеспеченному ипотекой, без представления других доказательств существования этого обязательства, а также право залога на имущество, обремененное ипотекой. Сама по себе закладная вряд ли может стать инструментом реинвестирования ипотечных кредитов, поскольку, полностью отражая содержание всех существенных положений кредитного договора и договора об ипотеке, она превращается в объемный многостраничный документ и все меньше отвечает требованиям легкообращаемой ценной бумаги. Однако закладные позволяют создать основу для эмиссии вторичных ипотечных бумаг, которые будут иметь обезличенный характер, т.е. не будут содержать конкретных особенностей каждой ипотечной сделки, и могут стать привлекательным инструментом для инвесторов.

При выборе модели ипотеки в России предпочтение было отдано американской модели вторичного рынка, использующей инструменты фондового рынка для привлечения средств для кредитования. По примеру США в России создаются ипотечные агентства - операторы вторичного ипотечного рынка. Так, уже в 1996 г. на федеральном уровне было создано Агентство по ипотечному жилищному кредитованию (АИЖК), которое должно стандартизировать и унифицировать процедуру ипотечного кредитования и выкупать кредиты, выдаваемые коммерческими банками. Средства для реинвестирования ипотеки Агентство должно привлекать с фондового рынка, т.е. путем размещения собственных ценных бумаг - корпоративных облигаций и ипотечных ценных бумаг. В 2002-2005 гг. Минфин давал государственную гарантию выплату номинала и процентов держателям облигаций АИЖК. Именно эта гарантия позволила АИЖК так легко разместить свои облигации при столь низкой доходности, сравнимой с доходностью по суверенным долговым обязательствам. Однако не понятна необходимость государственных гарантий на размещение облигаций АИЖК. Ничто ведь не мешает АИЖК инвестировать вырученные от размещения деньги в коммерческие банки и структуры. В то же время, как указывает проспект эмиссии, у АИЖК были крупные неудачи с инвестициями. Оптимальным подходом со стороны федерального правительства был бы выпуск гарантированных Минфином облигаций поквартальными траншами, по мере выкупа ипотечных кредитов. Объем первого транша можно было бы сделать на сумму ипотечных кредитов, имеющихся в настоящий момент у АИЖК. И далее в конце каждого квартала - по фактической сумме выкупленных кредитов. Нет смысла гарантировать облигации, обеспечением которых уже служат ипотечные закладные. Как только банки смогут сами рефинансировать портфель ипотечных кредитов через ипотечного агента, схема с использованием дешевых денег от государства потеряет жизнеспособность.

В законе «Об ипотечных ценных бумагах» предусматривается два класса ипотечных ценных бумаг: закладные листы - долговые инструменты; ипотечные сертификаты участия, т.е. долевые инструменты. Законодательно предпринята попытка, совместить две модели - модель ипотечного банка и модель вторичного рынка. Закладные листы удостоверяют право их владельцев на получение от эмитента номинальной стоимости бумаги и процентов, а также удовлетворения за счет имущества, включенного в состав ипотечного покрытия, преимущественно перед другими кредиторами эмитента. Исключение ипотечного покрытия из конкурсной массы при банкротстве эмитента гарантирует большую надежность данной ценной бумаги по сравнению с уже имеющимися в России фондовыми инструментами. Ипотечные сертификаты участия - это именные эмиссионные ценные бумаги, удостоверяющие право собственности их владельца на часть имущества, составляющего ипотечное покрытие. Свободное обращение таких ценных бумаг обеспечивает норма о том, что при продаже ипотечного сертификата остальные владельцы не обладают правом преимущественной покупки.

Наиболее важным признаком ипотечных ценных бумаг, отличающим их от прочих финансовых инструментов, является особый способ их обеспечения - обеспечение ипотечным покрытием. Принцип покрытия появился в российском законопроекте по аналогии с нормой немецкого Закона «Об ипотечных банках». Однако принципиально новым является разделение ипотечного покрытия на основное и дополнительное. Основным покрытием выступают денежные требования по ипотечным кредитам (займам), соответствующим следующим стандартам: сумма кредита не превышает 70% от рыночной стоимости предмета ипотеки, которая определяется независимым оценщиком; предмет ипотеки должен быть застрахован от рисков утраты или повреждения в полной стоимости на весь срок действия кредитного договора (договора займа); обязательному страхованию подлежит жизнь и здоровье заемщика, причем страховая сумма не может быть меньше суммы основного обязательства. В качестве дополнительного покрытия могут выступать: денежные средства в валюте РФ или в иностранной валюте, государственные, муниципальные и иные ценные бумаги или финансовые инструменты. Размер дополнительного покрытия не может превышать 20 процентов от общего размера покрытия. Дополнительное покрытие призвано защитить интересы инвестора в случае неисполнения (или досрочного исполнения) заемщиком обязательств по кредитам, входящим в состав основного покрытия.



Pages:     | 1 || 3 | 4 |
 





 
© 2013 www.dislib.ru - «Авторефераты диссертаций - бесплатно»

Материалы этого сайта размещены для ознакомления, все права принадлежат их авторам.
Если Вы не согласны с тем, что Ваш материал размещён на этом сайте, пожалуйста, напишите нам, мы в течении 1-2 рабочих дней удалим его.